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上一期的火眼观察里，火哥跟大家把5G的产业链梳理了一遍。在5G行业里有这么一家上市公司，在年被美国政府开出拒绝令，禁运芯片、罚款10亿美元，停止生产2个半月，高管被迫离任，股价连续8个跌停，拒绝令解除后，又从最低11.85元涨到了最高32.85元，半年时间涨幅高达%。听到这里，大家都知道了，这是中兴通讯（）。火哥就从中兴通讯开始，在接下来的几期火眼观察里，把这个产业链上，优质的上市公司都仔细的分析一下。

世界移动通讯发展史

我们先把中兴去年的糟心事先放一放，咱们先来讲讲故事，看看国内外的移动通信技术是怎么发展到今天的。

年摩托罗拉的工程师库珀在纽约向他的竞争对手打出了第一次移动电话。至此拉开了移动通讯的序幕。

第一代手机（1G）采用的模拟信号，上个世纪八九十年代里，香港的很多电影里都可以看到的“大哥大”，就是第一代手机。这个时代引领世界的通信厂商是发明手机的摩托罗拉。

第二代手机（2G）是数字信号，我们以前用的GSM、CDMA手机都是2G的。2G时代从上个世纪九十年代，一直持续到本世纪初，2G时代的老大是诺基亚，而死守模拟信号的摩托罗拉在通讯设备领域开始逐渐没落。

第三代通讯技术（3G）是本世纪初在全球铺开的，3G有三种制式：欧洲的WCDMA标准、美国的CDMA标准和由中国提出的TD－SCDMA标准，3G对比2G主要是上网速度的提高，从2G的几KB到3G的几百kb。3G时代也是苹果开始进入手机领域的时代，科技以换壳为本的诺基亚退出了手机领域，专注于运营商的通信主设备建设了。而苹果则成为了手机领域的老大。核心专利则主要由美国高通掌握。

第四代通信技术（4G）就是我们现在手机使用的技术了，4G是在年开始在全球铺开的。主要有TDD-lte和FDD-lte两种标准，相比3g，4g最大的特点，依然是上网速度的提升。苹果依然是4G时代的手机老大。而华为成为了通讯主设备领域的老大。高通依然是4G专利里绕不开的企业。

第五代通信技术（5G）年全球5G独立组网（SA）标准正式冻结。即将进入运营商建设基础网络设施的阶段。新的一轮大幕即将拉开，究竟是强者恒强还是有新的王者登基，我们将拭目以待。

中国的移动通讯发展史

年中国市场上出现了第一部手机—摩托罗拉的，开始了中国的1G时代，这个时代的运营商只有一个：中国邮电电信总局。

年第一部进入中国的2G手机是爱立信的GH，中国的2G时代一直持续到了年3G牌照的发放。

在整个1、2G时代，中国的无线通讯市场都是由国外的企业所主导。无论是手机终端还是运营商的基站建设，都被摩托罗拉、爱立信、诺基亚三大巨头所瓜分。

而在移动运营商里，年中国联通成立了。

年中国电信的前身中国邮电电信总局，进行了改制，成立了中国电信。

年中国电信剥离下来的移动通讯业务挂牌成立了中国移动。

在年以前，移动运营商一直是中国移动、中国联通两家争霸。

年后中国电信收购了中国联通的CDMA业务，加入移动通讯的竞争，三大运营商的格局一直保持到了今天。

这个时间段里，也曾经出现了很多红极一时的国产手机品牌：波导、夏新、科健、迪比特等等，但是都慢慢消失在了市场之中。

而在面对运营商的通信主设备领域里，则出现了并称“巨大中华”的四家企业：巨龙通信、大唐电信、中兴通信、华为。不过1G时代的王者巨龙通信没有跟紧技术发展的脚步，转向GSM技术，在2G时代就被淘汰，销声匿迹了。

年，随着3G时代的到来，剩下的三家公司选择了三个研发方向。

大唐电信与中国移动一起推出了中国自己的3G标准TD-SCDMA。

中国联通、华为选择了主要布局欧洲主导的WCDMA。

中国电信、中兴选择了主要布局美国主导的CDMA（这也为美国这次选择制裁中兴埋下了伏笔）。

但由于TD-SCDMA的技术问题，又卡又慢，中国移动流失大量的客户，大唐电信也开始掉队，“巨大中华”四大巨头只剩下了华为、中兴。

年12月工信部正式向三大运营商发放了4G牌照，随后中国成为了世界最大的4G市场，占据了世界60%以上的市场份额。中国的移动通讯厂商也成为了世界领先的企业。在通讯主设备领域，华为在年超越了爱立信，成为了世界第一，中兴成为了世界第四。手机终端领域，华为、小米、oppo、vivo、魅族等厂商均占据世界前列。

而在即将展开的5G领域，将会由中国与美国共同引领。

在5G专利中，编码和调制是无线通讯技术领域最核心的内容，可分为控制信道和数据信道。美国（主要是高通）主推的LDPC码被采纳为5GeMBB（增强移动宽带）场景数据信道编码；中国通信企业（主要是华为）主推的Polar码被采纳为5GeMBB场景的控制信道编码方案。

中国移动通讯技术，在1G、2G时代的引进，使用别人的专利，到3G时代追赶并试着提出自己的标准，4G时代已经是重要的参与者，终于在5G时代中国可以和美国一起制定标准了。

5G产业链

根据过往几次通信技术的迭代过程，5G通信技术的商用过程，会沿着制定5G标准、运营商建设基础网络设施、组网运行、5G手机终端的大规模更新换代、出现新的5G时代的软件应用这么一条路线发展。最先受益的一定是基础设施建设相关的公司。所以我们今天就从生产运营商的通信主设备（基站）的公司分析起。

年全球运营商的通信主设备供应商前四的分别是华为29%、诺基亚26%、爱立信24%、中兴12%，加起来占据了90%以上的市场份额。这几家公司里华为没上市，诺基亚、爱立信都是欧洲公司，国内上市公司中还有烽火科技、大唐电信（ST大唐）有基站业务，但是市场占比都很小，所以我们主要还是来分析中兴通讯。

中兴通讯的历史

年，国家培养的第一批通信工程师，侯为贵，学成归国后与香港投资方一起成立了中兴半导体，做收音机、电子表代工。

年中兴的香港股东倒闭，退出了中兴，管理团队与航天科工集团、西安微电子研究所两家国有股东一起成立了中兴新通讯。

年中兴通讯在深圳上市，代码,募集资金4.28亿元，用于以CDMA为主的通讯设备研发投产项目。

这里要说一下CDMA技术，CDMA技术的基础-“扩频通讯技术”是好莱坞女明星海蒂·拉玛在年发明的。

海蒂·拉玛被誉为“世界上最美丽的女人”，集美貌与智慧于一身的女神。上面是一张海蒂·拉玛的照片，从照片上看，谁能把这样的大美女，与乔布斯这样的工科男联系到一起，谁能想到CDMA这样影响深远的技术，居然是基于她的研究演化发明的。

后来美国的高通公司在上世纪八十年代继承并开发完善了3G及4G都有用到CDMA的专利技术，手机领域还因此诞生了“高通税”的说法。

中兴通讯研发的CDMA产品主要供应的是当时的中国联通。

联通于年开通了CDMA网络，搭配号段。

在年电信业重组时，联通把CDMA业务出售给了中国电信。

而3G中的WCDMA则可以由GSM网络升级，CDMA可以由CDMA网络升级（电信的3G是CDMA网络，这也是为什么现在的手机版本有电信版、非电信版）。

正是因为中兴主攻的CDMA、CDMA在世界上采用的国家只有日本、韩国以及北美、中国的部分运营商，而华为选择了应用更广的WCMDA，在3G的竞争中中兴落后于华为。

也是因为技术方向选择的问题，华为的技术偏向欧洲（华为的海思芯片就是采用的ARM芯片技术）、中兴的技术偏向美国（主芯片供应商是美国的的Xilinx和Altera），这是美国选择了禁运中兴的芯片而没有选择华为的原因之一。

而在4G时代里，消费者领域里，中兴选择了主打低端手机领域，导致中兴的手机业务发展也远远不如华为。在年7月出售了所持控股子公司努比亚10.1%股权，将手机业务移出了合并报表。

年中兴通讯出现了上市以来第二次亏损，原因是违反美国制裁伊朗的相关规定，被罚款8.92亿美元。74的创始人侯为贵被迫退休，担任非执行董事长。

好不容易在年获得了上市以来最高的净利润45.68亿元。结果在年，受到中美贸易摩擦的影响，被美国政府开出拒绝令，禁运芯片、罚款10亿美元，停止生产2个半月（这期间创始人侯为贵，四处奔走，为中兴续命，令人唏嘘），高管被迫离任，股价连续8个跌停。

中兴通讯的主业务、竞争力

回顾完历史，很多人会问了，中兴去年出现了重大风险，那为什么今天火哥还要分析呢？在禁运令解除后中兴通讯也已经从最低点的11.85元最高反弹到了32.85元，涨幅高达%。还有没有投资价值呢？而且中兴在中国排名第二，世界排名仅第四，就算5G很好，中兴能不能获得同样的增长呢？

首先，我们来看看中兴过去3年的主营业务

（数据来源：东方财富Choice数据）

这里可以看出中兴通讯的主业务就是运营商网络、消费者业务、政企业务。其中运营商网络业务贡献了60%的营业收入、81%的净利润。所以我们应该主要分析中兴通讯的运营商网络业务。

中兴通讯的运营商网络业务是为三大运营商提供通讯基站主设备。

移动通信基站，是指在一定的无线电覆盖区中，通过移动通信交换中心，与移动电话终端之间进行信息传递的无线电收发信电台。基站就在下面图中的小房子里。

中国的4G基站预计会达到万座，而在5G里将会达到万座。4G、5G的基站是不能互相通用的，所以这万座基站将是重新建设的。主设备投资总额约亿元。那么中兴在这些订单里会拿到多少的比例呢，我们来看一个最近中国移动采购的例子

年1月30日，中国移动租赁采购了个5G基站。几家设备商的中标数量分别为：华为站，爱立信站，中兴80站，诺基亚30站，大唐30站。从占比来看，华为占50%，爱立信占22%，中兴占16%，诺基亚占6%，大唐占6%。从当前世界前四大通讯供应商的排序来看，除了中兴超越了诺基亚以外，基本保持了既有的四大通讯设备供应商的排序。中兴拿运营商订单的能力还在。

通信行业是一个高技术行业，每一次的技术更迭都会有厂商掉队，而不断研发，能跟上技术革新步伐的，则越来越强，曾经的“巨大中华”还剩下中兴、华为两家，那么在5G的竞争里中兴准备好了吗？

-年，对比华为、中兴通讯、烽火通信、大唐电信的研发支出及占营业收入的比重

中兴通讯在同行业的上市公司中占优。

截至年底，中兴专利累计超过6.9万件，全球授权专利数量超过3万件。其每年研发投入上百亿元人民币，在所有A股上市公司中排名第二（中石油第一）

华为累计获得专利授权件。

在5G标准必要专利占比排行榜中，只看四大主设备商，第一名是华为，所占比例17%，第二名是诺基亚，所占比例13%，第四名是爱立信，所占比例12%，第七名是中兴，所占比例9%。

从研发支出和在5G的专利占比中都可以看出中兴在5G的竞争中还是会占有一席之地的。

中兴通讯的经营数据

我们看看中兴过去几年的业绩

（数据来源：东方财富Choice数据）

这里可以看出中兴通讯的业绩增长周期与中国移动通讯技术的发展周期是非常吻合的。

年中国的3G牌照发放，中兴的业绩在年到出现了连续三年的高增长。

年中国发放了4G的牌照，中兴的业绩则在年到年都持续高增长（年是因为被美国罚款了，所以出现亏损）。

中兴的业绩增长还早于3G、4G的牌照的发放，这是因为运营商需要先组建基础的网络，才能开展服务，所以基站的建设是最先启动的。

现在正处于5G建设阶段，可想而知，中兴将又会上演3G、4G时代业绩大幅增长的一幕。

行业对比

这里我们选取了A股上市公司中都有基站业务中兴通讯、大唐电信、烽火通信年年报里的数据进行比较，分别选取了每股指标、财务指标、效率指标进行对比。

（每股指标）

（财务指标）

（效率指标）

（数据来源：东方财富Choice数据）

中兴通讯因为年被美国罚款，一些指标有些失真，总体来说，中兴的数据还是优秀一些。

两个风险点

一、经过美国禁运时间，很多人最大的问题是：美国，会不会再来一次？

我们可以分两个方面来看：

中兴公司方面，既然美国捏着中兴最主要的供应商，那么在以后的经营中就应该回避掉美国的制裁名单里的国家，不主动去挑衅美国。

在美国方面，中兴是美国Xilinx和Altera最主要的客户，美国的制裁受伤的不止是中兴，这两家公司也很受伤，禁运令刚颁布时，两家公司的股价都一度下跌超过30%以上。

中美之间的关系也是如此，中美互为对方最大的市场，互有竞争，也互相依存，贸易摩擦只能是暂时的，长期来看，还是会走向合作。近一年里，双方的谈判结果也在验证这一点。

二、在通信主设备制造商里，有一个远比中兴响亮的名字：华为。很可惜，华为没有上市，短期来看也不会上市。在华为面前，中兴只能是通讯领域里的上市公司龙头，通讯领域的龙头毫无疑问是华为。

那么是不是中兴就没有投资价值呢？

这里我们可以换个行业看看，安防行业的两家上市公司，海康威视与大华股份

海康威视是全球第一的安防公司，大华股份则稍逊一筹，在国内排行第二。虽然大华股份的发展稍逊海康威视，但是因为都处在高速发展的行业里，大华股份的发展速度一点也不慢。股价也同样高速增长。

所以未来高景气的5G行业里,中兴通讯将是5G时代的最受益的上市公司之一。

对中兴通讯估值

这里我们还是以市盈率估值的方法对中兴进行估值

回顾4G时代中兴通讯的市盈率是25-35倍，我们以年的净利润45.68亿元为基础，按年增长20%、25%、30%、市盈率25、30、35倍去估算-年的市值。

先算出净利润，然后以年的净利润以25倍、30倍、35倍分别进行估值

年的最保守的情况下中兴的市值会到.5亿，对应股价47元

年的最乐观的情况下中兴的市值会到.6亿，对应股价83.77元

这里火哥还是取一个中间值亿，对应股价63.82元

估值的参数每个人都不一样，火哥的数据仅供大家参考。

火哥梳理了通讯技术的发展，也简单的将中兴通讯分析了一下，并参照4G时代中兴的市盈率对中兴未来三年进行了估值。5G是即将到来的很确定的一个投资机会，根据中国信通院《5G经济社会影响白皮书》预测，年5G带动的直接产出和间接产出将分别达到6.3万亿和10.6万亿元。中兴通讯做为世界第四的设备商，将是5G时代的最受益的上市公司之一，应该具备投资价值。

后面火哥还会继续带来5G产业链上的其他公司分析，敬请期待哦。

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