（报告出品方/作者：国金证券，罗露）

一、行业投资机遇从设备商产业链向新一代ICT产业转移

结构化特征明显。通信板块继续呈现出很强的结构特征：今年以来（截至7月26日），板块整体下跌1.8%，但部分细分板块表现仍相当优异。光纤光缆、网规网优、云视讯三个板块跌幅超过10%，光通信、卫星通信导航、物联网三个板块涨幅在8%到18%之间。

展望未来，我们认为通信行业的结构化行情将长期存在，这是由通信行业所处的外部环境和产业自身变化所决定的。首先，5G时代通信行业的周期性明显减弱。一方面，行业的核心驱动力正在发生变化，2/3/4G时代政策主导投资的模式在5G时代逐步演变为需求主导，过去政策主导的资本开支周期波动将明显减弱。

另一方面，通信行业自身也在分化为“旧”和“新”两个部分。即传统的通信设备产业链以及物联网、云计算等新经济部分。“旧”的偏周期，“新”的偏成长。

无论是板块行情的分化，以及机构在通信板块持仓的不断降低，背后都反映了通信行业外部融合、内部分化以及价值链转移的行业客观趋势。ICT和传统行业在不断的融合，信息通信技术成为各行各业的基础设施，加速各行业和企业的数字化进程。

华为公司的演进路径很好的映射了整个通信产业的变化。作为全球最大的通信设备商，华为过去三十年聚焦管道业务，运营商业务全球第一。这块业务天花板明显，在没有新的杀手级应用和服务出现的情况下，未来将保持在亿美金的规模。同时，华为利用自身通信能力的外溢，布局智能终端、企业业务、智能汽车、数字能源等新的赛道，获取新的成长。

从华为业务演进路径看未来通信行业投资策略，站在更长的一个时间维度，行业的投资机遇将从设备商产业链向新一代ICT产业逐渐转移。在新的智能终端和杀手级应用服务出现之前，设备商供应链更多是结构性行情，全球化市场规模扩张和国产化替代是主线。更多的成长性投资机会，会来自于从通信行业中逐步分化出的AIoT、云计算、智能汽车等新的行业场景。

展望未来，行业的融合与分化、供应链的重构仍将持续，未来的通信板块仍将是结构性行情。拥抱确定性的产业趋势，与优秀的公司共同成长，是应对外部宏观不确定性的最佳方式。围绕5G、云计算、物联网三条主线，我们看好各细分领域低估值和高成长ICT龙头公司的投资机遇。

二、5G投资转向需求驱动，结构性机会和成长性机会并存

2.1运营商板块基本面呈现趋势性好转

政策和环境变化：作为政府监管下的垄断行业，运营商具备定价权和议价权。5G时代管制政策放松，从年开始的强监管周期已接近尾声；寡头竞争压力减弱，5G时代进入存量经营时代，类似4G时期的“不限流量套餐”价格战失去了商业基础；随着央企要成为国家战略科技力量的重新定位以及运营商新一批混改的深入，政策上限空间有望打开。

行业变化：5G时代行业周期减弱，资本开支将长期保持平稳，投资强度（Capex/Revenue）峰值从3G41%、4G34%下降到5G年不到23%，折旧压力逐步下行。

CARPU下行趋势扭转，B端成为新增长点。以中移动为例，未来五年，中移动收入结构C端：非C端7:3（）走向5:5（）。预计至年，中移动仅公有云/IDC收入可达千亿水平。即使短期内没有出现杀手级5G2C业务，ARPU值下滑趋势已得到逆转。无论何种估值（PE、PB、EV/EBITDA），目前三大运营商尤其是H股仍处于全球洼地，建议投资者积极布局。

2.2具备全球化扩张能力的主设备商仍是5G优选投资标的

无论华为禁运解除与否，中兴全球市场份额向上趋势不会改变。华为运营商业务不会出现大的断供风险，禁运长期存在假设下，市场份额将从40%逐渐回落至30%左右水平。

华为在海外丢失的市场份额将主要由爱立信和诺基亚填补，预计爱立信未来三年市场份额将稳定在27%左右。由于在中国市场表现不佳，诺基亚的市场份额预计将回落至15%左右。

预计中兴将是未来三年市场份额增长最为确定的主设备商。目前中国5G基站建设总量在全球5G市场份额已占到约70%，中兴在中国市场份额将稳中有升，21年无线市场份额有望提升3-5PP。我们同时看好公司在21年后海外5G市场逐渐放量后的份额扩张，预计未来三年（21-23）公司在全球市场份额每年将会有3-4PP的上升。看好公司成为5G时代全球设备商市场份额再平衡的最大受益者。

2.3光通信市场持续高景气，建议